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芮萌 - 2016-08-12

家族办公室战略投资官之“直接控股的投资”

在上一期的文章中我们重点指出“家族办公室战略投资官方案的一个突出特点是专注于为客户建构基于顶层架构体系下的真正多元化的资产配置,他们的组合会包括一系列绑定的直接控股的投资、主动型与被动型基金结构性产品和衍生品等等”。这么短短的一段话包括了深刻的内容与不同的灵活的策略性应用。

最近一两年在中国上市公司中发生的收购与兼并的活动比较多,在此类活动中,其背后一般都是控制上市公司的家族的战略在落实与落地,我们也有幸参与了几个客户的咨询工作。本文将总结分享我们的部分实践体会。

上市公司一般会运用到各种商业银行的贷款、过桥资金等金融服务,也会启用国际知名投资银行配套律师、会计师等一起做一些收购交易过程中各种事项性的服务,这使金融业界显得十分热闹,各种信息披露、新闻、活动等十分频繁。而在这热闹的场景下,大家很少会关注基于家族办公室层面的低调“幕后推手”们的工作。

这里,我们解释一下“中国式家族办公室层级的直接控股投资”这一概念,把最近的热点事件归纳总结,上升到家族战略层面,供大家借鉴。可以打个诙谐的比喻,投行、会计师、律师事务所更像是被雇佣的“临时工”,他们的目标一般是完成交易即可,为了不断地制造“生意”获得他们不间断的利益,他们需要不断地营销与造势,高调在所难免。与此相对应,家族办公室在这里扮演的是“长期工”的角色,当然,有些“长期工”也会有一些激励性质或绑定利益性质的股份,那么这个身份就视为“家族合伙人”了,他们的目标基本上都是考量长期性的财富表现,他们往往需要“低调”来确保业绩不受影响。而家族办公室与投行、律师事务所等机构之间,既是交易对手,又可以互相配合工作。

通过收购控制,持有什么样的资产、持有多久;如何通过管理,增加价值并降低可能的风险;未来是否需要出售,出售给谁;获得多大的财富增值等等,这些问题都属于家族办公室团队要研究,并支持家族做决策的工作内容。

而如何寻找、获得理想的“标的”,开展正式的收购与兼并行为,使得被收购的主体通过“买卖交易”的控制权、所有权发生更变,这个工作一般是由投行、券商、律师事务所等机构进行。

市场上表现出来的正是这些收购与兼并的“事件”,可以归结为被上市公司持有控股权的商业类资产主体往往是公司,而一个上市公司可能是由一个家族或多个家族控股或持股的一个综合性的商业资产的主体(当然也是公司),对于这个占控制地位的上市公司的家族来讲,这个被新收购的主体就是其家族的直接控股的投资,对于仅仅是参股这个上市公司的其它家族或个人而言,这个被收购的主体就不是直接被控股的投资,而是归为“主动型与被动型的基金”范畴,如果这个家族有在上市公司的投票权,并在上市公司内有自己家族的人担任重要职位,那么这个资产也算是被控制的“主动型的基金”。

也为了避免混淆,清晰地阐述,从更容易理解的角度出发,我们这里只从控制这个上市公司的家族这单一体展开阐述。

对家族与家族办公室作为利益统一体而言,定位、管理、持续持有(或退出)直接控股的投资,并不是一件轻松的事情。既要为最后(一长段持有时间内以及出售后)的投资表现结果负责,还要为占有这个投资的机会成本负责,还要考虑与其它形式的投资资产(基金)的协同性,以及组合风险水平、税务等综合性财富成效。

一般而言,对直接控股的投资资产,家族不仅注入了资金,还投入了大量的时间、精力甚至情感来参与管理,希望确保它的增值。而理解了定位、管理、持续持有(或退出)这一全过程的内涵,就知道实际需要付出多少。

这里定位、管理、持续持有(或退出)等每个阶段与环节都同等重要,不可偏颇,这里有很多可能会被忽略的一些重要价值点,而出现风险或不优化的结果。我们在这里缩小范围,着眼于并购这个事件上来讨论,通过并购为家族纳入新的直接控股型的投资资产,我们往往称之为“事件驱动”战略。

那么这个战略如何系统地规划与落地呢?首先设计的前提,要符合家族的整体资源情况,要结合家族主体在不同国家所处产业的生命周期情况,还要保有合适的团队能管理整合这些新进的资产。

规划的系统

首先,我们需要对并购有一个本质性的认识,必须十分清楚与透彻:一个并购交易的对象是一个组织生态而非投资产品,不是简单的买卖投资问题,市场上较多并购方都会忽视此问题,不考虑可持续化投资后的业绩表现结果,没有建议主动管理的附加值,没有设置更科学的公司治理体系,必然导致风险发生和投后业绩不佳,从而导致上市公司这一主体的市值表现并不理想,无竞争的“底气”。

由此,我们需要树立正确的并购,以及并购全价值链的管理整合理念。不同的出发点和现实情景决定了不同的并购整合方法,并购方需从实际出发,明确并购后管理整合工作。

不同的并购出发点决定了不同的并购后管理整合命题。以市值管理、投资为核心的并购,重心在于资本层面的整合;以提升全产业链竞争力,降本增效为目标,重心在于战略资源协同上的整合;以管理模式、人才、市场、产品、技术等全方位互融为目标,重心在于对管理与业务的深度整合,以达到互补互融,加速成长的目标。当然,这样的划分并不绝对,以投资为目标,也须关注被并购企业的效益提升问题,只有被并购企业具有成长性,投资估值才得以提升,反过来才能更好地反哺实业的发展,但在具体的管理整合方式上,与其它模式还是存在较大区别的。

不同的并购情景决定了并购后管理整合的具体工作。如在行业属性上,行业内并购或跨行业并购不同,前者强调对供应链的整合及管理的深度整合,而后者强调对集团资源的重新分配及总部与下属业务间功能、管理关系的重新调整;在地域属性上,本地并购与异地、海外并购不同,管理半径影响了信息传递效率及风险控制水平,也影响了总部与下属业务间的管理管控深度。在规模体量上,“小并大”与“大并小”不同,因位势产生的管理话语权差异,及组织规模大小本身的生态差异,将对整合过程中的管理政策、人才政策、财务政策产生重要影响。

无论并购目标、情景差异如何,我们都可从中寻找出一定的规律,我们将其概括为三个层面的并购整合命题:并表整合、业务链整合、管理及业务链整合。

并购整合的三个层面

第一层面为并表整合,可理解为财务整合。这也是最基础的整合模式,并购方出于并购目标本身或对整合效果担忧等因素考量,选择最稳妥方式进行整合,这样的整合至多在数字或资金排布上体现共同效益。在经营上并购方只通过董事会参与重大事项决策,但并不参与具体的经营管理、人力资源。这样的并购易体现于短期收益,但从长期来看,无论发生与相关行业或非相关行业并购,都不利于释放长期效益,即无法有效降低内部成本或提升总体收益,1+1仍等于2

第二层面为业务链整合,可理解为战略整合。这通常发生在产业上下游,如AB的产业上游,并购后确定了定向的供应关系,而降低了内部交易成本,提高了内部协同效率,而最终提升了产品的整体市场竞争力;也常体现为有业务协同关系的整合,如文化加地产,产业互补,释放出1+1大于2的效益。这样的并购整合操作简单且易体现收益,不失为一种好的运行模式,但如果要追求更长期且更大的价值提升,仍不足够。

第三层面为管理及业务链的深度整合,可理解为运营整合。这是更深层次的整合,涉及面广,操作难度大但影响深远。许多企业陷于深度整合怕风险,不整合又释放不出效益的困扰中。关键问题还是出在缺少深度整合的工具和方法,对于管理粗放的中国企业而言,更是如此。对于有抱负的企业而言,并购后的管理整合能力,应该成为企业的一种高阶的核心管理能力。建议在明确企业未来并购战略后,企业应首先进行一轮系统的内功夯实,全方位地强化及提升内部组织管理水平,并加强企业在核心人才上的储备。

并购三阶段

对于并购前、并购中、并购后三个阶段,我们对应要着眼的价值点分别为“保存价值”、“实现价值”、“创造价值”三个重点。

如何系统化地运行这三大阶段的工作,我们可以细化为8个重要流程性的关键把控点:

1.筛选潜在收购对象

2.尽职调查

3.调配资金与资产设计收购方案

4.稳妥周详地完成交易

5.管理新旧体系双双并行的新状态

6.转向营运合并

7.对业务进行深入整合

8.向新的组织管理进行全面转型

落地

基于不同公司治理模式与母子单位体系内的灵活应用,重点着眼于协同管理,项目、风险与转型管理等任务。对于被收购的企业,也要对它们做公司治理优化与提升,和收购主体融合,达到协同效应,这个过程就可以分解为各个任务领域与维度的管理,配套适当的公司监管体系,使之互相配合与影响,达到制衡效果。

核心的公司治理监管体系包括:

1.公司财务会计监管体系

2.公司人力资源储备战略与监管体系

3.公司营运与监管体系

4.公司法务监管体系

5.公司产品技术研发战略与监管体系

综上,我们可以总结一个相对全面的战略任务管制系统,如下图示例。

当这个“战略驱动事件”完成后,就是进入了一个持续管理的家族资产组合领域内管理、监测的“标的”了,定位为“核心持有的标的”,这个以后在“家族办公室的全景监测系统内展开”。

合作作者陈浩为首善财富管理集团家族客户咨询服务总监 中欧首善财富管理研究中心兼职研究员

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